בסוף חודש דצמבר 2006 אישרה ועדת הכספים של הכנסת תיקון לתקנות ניירות ערך בדבר חשיפה לסיכוני שוק, ודרכי ניהולם (להלן – התיקון). בכך הושלם שלב חשוב בדרישות הדיווח הכמותי של סיכוני שוק תוך שימוש בשיטות מתקדמות של ניהול סיכונים. התיקון מחייב חברות לעשות שימוש במודל דיווח כמותי של ניתוח רגישות לסיכוני שוק, שכולל מידע כמותי חדש, מפורט ומורכב, שיש לכלול בדוח הדירקטוריון כבר במסגרת הדוחות השנתיים של שנת 2006. מודל הדיווח החדש הוא בהתאם להמלצות ועדת גלאי השנייה.[1] מודל הדיווח יאפשר לקורא הדוחות לקבל תמונה ברורה יותר של השפעת כל אחד מסוגי סיכוני השוק על השווי ההוגן של המכשירים הפיננסיים.
ועדת גלאי אימצה את התקינה החשבונאית הבינלאומית להגדרת סיכוני שוק. סיכון שוק מוגדר כסיכון מטבע (למשל, ירידה בשווי הוגן של מכשיר פיננסי כתוצאה מפיחות שער חליפין); סיכון בגין שיעור ריבית (למשל, ירידה בשווי הוגן של מכשיר פיננסי כתוצאה מעליית ריבית), וסיכון מחיר (למשל, ירידה בשווי הוגן של מכשיר פיננסי כתוצאה משינוי מחיר ניירות ערך, חומרי גלם וסחורות).
על פי מודל מבחני הרגישות, יש למסור דיווח על רגישות השווי ההוגן של מכשירים פיננסיים שבידי החברה בנקודת זמן, לסיכוני השוק השונים (כל אחד בנפרד). לדוגמה, חברה מדווחת על פי שיטה זו כי: עלייה של 5% בשער החליפין שקל-דולר (פיחות השקל), כששאר המשתנים האחרים קבועים, משפיעה על ירידת השווי ההוגן של כל המכשירים הפיננסיים (המפורטים) שבידי החברה החשופים לסיכון זה בסכום של 10 מליון ש"ח (תוך פירוט השפעת הפיחות על כל אחד מהמכשירים בנפרד ובסך הכול). באופן דומה תדווח השפעת ירידה של 5% בשער החליפין שקל-דולר. החברה תבחן גם רגישות לשינויים בריביות שונות, בשווי מניות, בשווי סחורות וחומרי גלם שונים (למשל נחושת) ולשינויים בסטיית תקן של נכס הבסיס באופציות (במידה שהחברה התקשרה בעסקאות נגזרים של אופציות).
המשך המאמר מאורגן כדלקמן: בפרק השני, נסקור בקצרה את הספרות הדנה ברלבנטיות של דיווח כמותי על סיכוני שוק. בפרק השלישי נתאר את הנקודות המרכזיות במודל הדיווח החדש של ניתוח רגישות. בפרק הרביעי, נדגים זאת ביחס לחמישה מכשירים פיננסיים (הלוואה, שתי אופציות, עסקת אקדמה והחלפה פיננסית בריבית). בפרק החמישי נדון באחריות המשפטית של הדירקטוריון בנושא ובשישי נסכם.
האם דיווח כמותי על ניהול סיכונים הוא רלבנטי?
הדיווח הכמותי על סיכוני שוק וניהולם, מידת האינפורמטיביות שלו והרלוונטיות למשתמשי הדוחות הכספיים נבחנו בספרות החשבונאית והמימונית. עיקר הדיון נסב במתכונת הדיווח על סיכוני שוק כפי שנקבעה בארה"ב במסגרת Financial Reporting Release No. 48 (FRR No. 48), המאפשר שימוש באחת משלוש שיטות חילופיות:[2]
גילוי טבלאי (Tabular format) – הנכסים וההתחייבויות מוצגים לפי מקורות החשיפה השונים שלהם (בדומה למאזן הצמדה המוצג בדוח הדירקטוריון של חברות ישראליות ציבוריות).
מבחני רגישות – הצגת ההפסדים העלולים לנבוע מהתממשותם של תרחישים מסוימים אשר הוגדרו על ידי החברה במסגרת הכללים שנקבעו ב- FRR No. 48 (כללים אלו שונים מאלו אשר נקבעו על ידי ועדת גלאי).
Value-at-Risk (VaR) – הערך בסיכון, ההפסד המקסימאלי הצפוי על פוזיציה מסוימת (שערי חליפין, ריבית, אינפלציה) בהינתן אופק תכנון מסוים (בדרך כלל יום אחד) ורווח בר סמך (הסתברות).
Linsmeier et al. (2002) טענו כי הדיווח הכמותי על החשיפה לסיכוני שוק, בכל אחת משלוש השיטות המותרות בארה"ב על פי FRR No. 48, מפחית את אי הודאות של המשקיעים ואת פיזור ההערכות שלהם לגבי השלכותיהם של שינויים עתידיים בשיעורי ריבית, שערי מט"ח ומחירי סחורות על החברה. מאחר שאי הודאות של השוק באה לידי ביטוי בשינויים בנפח המסחר בעת התממשותם של שינויים כאלו, הרי שמתן הגילוי צפוי למתן את התנודתיות בנפח המסחר. טענתם נתמכה בממצאים אמפיריים שאכן הצביעו על כך שבעקבות הגילוי חלה ירידה ברגישות נפחי המסחר של חברות שאינן מהתחום הפיננסי, למידע חדש על שינויי מחירים. רלוונטיות הדיווח על חשיפה לסיכוני שוק נתמכה גם במחקרו של Rajgopal (1999), אשר מצא כי קיים קשר בין הדיווח של יצרני גז ונפט על חשיפה למחירי מוצרים אלו לבין רגישות מחירי מניותיהם לתנודות במחירים.
מאמרים אחרים בחנו את הגילוי במתכונת VaR, הניתן בעיקר על ידי גופים פיננסיים. Berkowitz and O'brien (2002) בחנו את הגילוי במתכונת VaR של שישה בנקים גדולים בארה"ב לגבי הפסדים אפשריים במסחר בני"ע, ומצאו כי ברוב הזמן ה- VaR היה גבוה (ושמרני), כלומר ההפסדים בפועל היו נמוכים מהחזוי. יחד עם זאת בתקופות חריגות במיוחד אירעו הפסדים גבוהים מה- VaR החזוי. Jorion (2002) בחן אף הוא את גילוי ה- VAR בבנקים לגבי המסחר בני"ע ומצא כי קיים קשר בינו לבין שונות הרווחים ממסחר ברבעון שלאחר מכן, כלומר הדיווח רלוונטי ובעל ערך אינפורמטיבי. מסקנה זו אוששה במחקר מאוחר יותר של .Liu et al (2004). מחקר זה מצא כי ל- VaR יכולת ניבוי לגבי מידת הסיכון של תיק ני"ע של הבנק ואף של הבנק כולו.
בארץ, בוצעה על ידי וייס ושוסט (2005) בחינה אמפירית של הגילוי שניתן בנוגע לחשיפה לסיכוני שוק ולהגנה מפניהם על ידי 12 חברות תעשייתיות הנסחרות במסגרת המעו"ף, וכן של היקף החשיפה וההגנה, כפי שניתן לאומדם על פי הגילוי. מסקנות הבחינה היו כי הדיווח הכמותי הקיים (קרי, מאזן ההצמדה והגילוי בדבר פוזיציות בנגזרים) נותן תמונה חלקית לגבי חשיפות לסיכוני שוק וההגנות מפניהם, וזאת מאחר שאינו כולל גילוי כלשהו על החשיפה הנובעת מהשפעת שינויים בשערי חליפין על תזרימי מזומנים עתידיים, וכן אינו כולל אינפורמציה על חשיפה הנובעת משינויים בשערי ריביות או במחירי סחורות.
נקודות מרכזיות במודל מבחני הרגישות על פי התיקון
* תחולה – מבחני הרגישות יתייחסו למכשירים פיננסיים (כולל הלוואות) ולמלאי סחורה במאזן וכן לפריטים חוץ–מאזניים, שלגביהם מתקיימת התקשרות איתנה (להלן – המכשירים הרגישים).
* שווי הוגן – יש להציג את השווי ההוגן של המכשירים הרגישים.
* גילוי נאות – יש לפרט את המודל על פיו נקבע השווי ההוגן, העובדות, ההנחות, ההערכות והתחזיות ששימשו בקביעת השווי ההוגן על פי המודל ובביצוע ניתוח הרגישות.
* גישה אחידה – על החברה לבצע ניתוח רגישות של שינוי בגורמי השוק (הסיכון) על השווי ההוגן של המכשירים, שיקובצו בהתאם לגורם השוק שעליו מפעילים את ניתוח הרגישות. ייבחנו לפחות ארבעה תרחישים: עלייה של 5%, עלייה של 10%, ירידה של 5% וירידה של 10%.
* ניתוח רגישות של מקרים קיצוניים – אם במהלך 10 השנים הקודמות למועד הדיווח אירע ששיעור שינוי יומי של גורם שוק עלה על 10%, יש לבצע ניתוח רגישות נוסף לפי שיעור זה. [3]
* לכל גורם שוק תינתן טבלה נפרדת של מכשירים הרגישים לסיכוני שוק, לפי מאפייני החשיפה של החברה. כך למשל ייתכן, כי חברה תצטרך לדווח במסגרת מספר רב של טבלאות על השינויים בשווי הוגן של מכשירים רגישים כתוצאה משינויים בגורמי השוק הבאים: שינוי שער חליפין של השקל ביחס לכל מטבע בנפרד (שקל/דולר, שקל/יורו ועוד), שינוי במדד המחירים לצרכן, שינוי בריבית השקלית הלא צמודה, שינוי בריבית השקלית הצמודה, שינוי בריבית הדולרית, שינוי בריבית היורו, שינוי בכל סוג חומר גלם שבו פעילה החברה, שינוי בכל סוג סחורה שבו פעילה החברה, שינוי מחיר תיק ניירות ערך, שינוי בסטיית תקן של נכס הבסיס (כשהחברה משתמשת באופציות) ועוד.
* ניתוח רגישות יבוצע לסוף תקופת הדיווח (למועד המאזן).
* נקודת זמן לא תמיד מייצגת – במידה שנתוני סוף תקופת הדיווח לא שיקפו את החשיפה במהלך התקופה, על החברה לערוך מבחני רגישות בהתייחס למספר מועדים קבועים בתקופת הדיווח. על הדירקטוריון לנמק את הבחירה בתדירות ובמועדי המדידה הנוספת.[4]
* גילוי נאות לשינוי במודל – אם החברה החליטה לשנות את המודל של השווי ההוגן שבו היא משתמשת ולעבור למודל חדש, עליה לתאר את השינויים ואת הסיבות לשינויים. כמו כן, עליה לפרט את השווי ההוגן ואת מבחני הרגישות לפי המודל החדש לגבי תאריכי ההשוואה של מועדים קודמים או להציג את מספרי שנת הדיווח לפי המודל הקודם.
* גילוי נאות לשינויים בפרמטרים של המודל – אם חל שינוי בעובדות, בהנחות או בתחזיות לעומת תקופה קודמת, יתואר השינוי ויובאו לו הסברים, רק אם יש לשינוי השפעה מהותית על נתוני השווי ההוגן ועל תוצאות מבחני הרגישות.
* אין תחליף למידע איכותי – יש חשיבות להסבר האיכותי שילווה את הדיווח הכמותי. כך למשל, יש לצרף הסבר מילולי לפוזיציות נטו בדוח בסיסי ההצמדה ולהשפעת הנגזרים במסגרת הדוח.
* שינויים בסיכון – יש לדווח מיידית על שינויים מהותיים בחשיפה לסיכוני שוק.
חשוב לציין, כי על חברות מהתחום הפיננסי לתת דיווח כמותי על VaR. כמו כן, ההמלצות אינן חלות על בנקים וחברות ביטוח שהכללים לגביהם נקבעים על ידי רשויות הפיקוח הרלוונטיות.
דוגמה לשימוש במודל של ניתוח רגישות
לצורך המחשת הדיווח הנדרש על פי התקנות, נביא דוגמה המבוססת על זו המוצגת בנספח ב' לדו"ח ועדת גלאי השנייה.
להלן נתונים לגבי נכסים והתחייבויות של חברת "רועים בע"מ" ליום 31.12.2006:
החזקה באופציות רכש (call) על דולר ארה"ב שמועד פקיעתן הוא שלושה חודשים ממועד המאזן. שער המימוש של האופציות הוא 4.5 ₪ לדולר. הערך הנומינלי של האופציות הוא 1,000,000 דולר.
החזקה זו נובעת מהערכת החברה כי בעוד שלושה חודשים תידרש לרכוש מכונה חדשה בסכום של כ- 1,000,000 דולר. העסקה טרם נחתמה, אולם שלב בדיקת הכדאיות הסתיים.
החזקה באופציות רכש (call) על דולר ארה"ב שמועד פקיעתן הוא שנה ממועד המאזן. שער המימוש של האופציות הוא 4.7 ₪ לדולר. הערך הנומינלי של האופציות הוא 500,000 דולר.
עסקת אקדמה לרכישת 200,000 דולר בתמורה ל- 9,200,000 ₪, חודשיים לאחר מועד המאזן.
בראשון בנובמבר 2006 קיבלה החברה הלוואה לשנה צמודה לדולר בסך 1,500,000 דולר, אשר נושאת ריבית בשיעור שנתי של 5%. הריבית משולמת אחת לחצי שנה.
בראשון בנובמבר חתמה החברה על עסקת החלפת ריבית לשנה בערך נומינלי של 1,500,000 דולר כך שהחברה תקבל ריבית שנתית של 5% ותשלם Libor+1.3% (ה- Libor הרלוונטי למועד התשלום הראשון – 4.6%). מועדי ההחלפה הינם חצי שנתיים.[5]
נתונים רלוונטיים נוספים (לצורך הדוגמה בלבד):
שער החליפין ליום 31.12.2006 – 4.3 ₪ לדולר.
שיעור שנתי של ריבית שקלית חסר סיכון – 6%.
שיעור שנתי של ריבית דולרית חסרת סיכון – 4.6%.
שיעור שנתי של ריבית דולרית לחברה – 5.9%, בהתאם לריבית שהחברה תידרש לשלם על הלוואות דולריות.
להלן המידע אשר יש להציג בדוח הדירקטוריון בהתאם לתקנות:
רגישות לשינויים בשער החליפין ₪/דולר:
| רווח (הפסד) מהשינויים | שווי הוגן | רווח (הפסד) מהשינויים | |||
| 10%+ | 5%+ | 5%- | 10%- | ||
| 4.730 ₪/דולר | 4.515 ₪/דולר | 4.3 ₪/דולר | 4.085 ₪/דולר | 3.870 ₪/דולר | |
| אופציית רכש ל-3 חודשים | 241,371 | 58,771 | 2,010 | (2,008) | (2,010) |
| אופציית רכש לשנה | 67,875 | 17,699 | 3,131 | (2,938) | (3,127) |
| עסקת אקדמה | 853,578 | 426,789 | (575,308) | (426,789) | (853,578) |
| הלוואה | (646,104) | (323,052) | (6,461,048) | 323,052 | 646,104 |
| עסקת החלפת ריבית | (5,614) | (2,807) | (56,147) | 2,808 | 5,615 |
| סה"כ | 511,106 | 177,400 | 7,087,362- | 105,875- | 206,996- |
הערות:
אמידת הערך הכלכלי של אופציות הרכש נעשתה באמצעות מודל Black-Scholes, כאשר לצורך הדוגמה בלבד, סטיית התקן של שער החליפין דולר-₪ היא 5%, ריבית שקלית חסרת סיכון היא 6% וריבית דולרית חסרת סיכון היא 4.6%.
החברה מעריכה כי יהיה עליה לרכוש מכונה חדשה בסכום של 1,000,000 דולר בעוד כשלושה חודשים, ובהתאם רכשה אופציות רכש לשלושה חודשים עם ערך נומינלי של 1,000,000 דולר. מאחר שכך, אין החברה רואה בתנודות אפשריות באופציית רכש זו חשיפה.
לצורך מבחני הרגישות על עסקת ₪/דולר הוערכה ריבית דולרית שנתית חסרת סיכון של 4.6% וריבית שקלית חסרת סיכון של 6% לתקופות הרלוונטיות.
חישוב השווי ההוגן של עסקאות האקדמה נעשה על ידי היוון ההפרש בין המחיר שנקבע ביום המדידה לעסקאות אקדמה לאותו תאריך עתידי לבין המחיר בעסקה עליו חתומה החברה מוכפל בערך הנומינלי של העסקה ומהוון מתאריך סליקת העסקה ליום המדידה.
הריבית להיוון ההלוואה הינה 5.9% בהתאם לריבית שהייתה יכולה לקבל החברה להלוואות דולריות לטווחים דומים ליום המאזן.
עסקת החלפת ריבית – לצורך מדידת השווי ההוגן של עסקת ההחלפה על החברה למצוא את ריבית הליבור החזויה לכל תקופה עתידית וזאת בכדי לאמוד את התזרים של הפרש הריביות שיחול בכל מועד תשלום. השווי ההוגן של העסקה שווה לערך הנוכחי של הפרשי הריבית החזויים בכל מועד סילוק עתידי, מהוונים לפי שיעור הריבית של החברה (5.9%).
רגישות לשינויים בשער הריבית השקלית:
| רווח (הפסד) מהשינויים | שווי הוגן | רווח (הפסד) מהשינויים | |||
| 10%+ | 5%+ | 5%- | 10%- | ||
| 6.6% | 6.3% | 6% | 5.7% | 5.4% | |
| אופציית רכש ל-3 חודשים | 308 | 149 | 2,010 | (141) | (272) |
| אופציית רכש לשנה | 949 | 448 | 3,131 | (400) | (756) |
| עסקת אקדמה | 8,567 | 4,291 | (575,308) | (4,304) | (8,623) |
| סה"כ | 9,824 | 4,888 | (570,167) | (4,885) | (9,651) |
הערה:
יובהר כי לשינויים בשער הריבית תתכן השפעה נוספת גם על בסיסי הצמדה אחרים אשר להם צמודים מכשירים פיננסיים אלו, כדוגמת שע"ח של הדולר. השפעה זו לא נלקחה בחשבון בחישוב רגישות מכשירים פיננסיים אלו לשיעורי ריבית.
רגישות לשינויים בשער הריבית הדולרית:
| רווח (הפסד) מהשינויים | שווי הוגן | רווח (הפסד) מהשינויים | |||
| 10%+ | 5%+ | 5%- | 10%- | ||
| אופציית רכש ל-3 חודשים | (214) | (110) | 2,010 | 115 | 235 |
| אופציית רכש לשנה | (607) | (318) | 3,131 | 347 | 726 |
| עסקת אקדמה | (6,240) | (3,124) | (575,308) | 3,133 | 6,273 |
| הלוואה | 29,407 | 14,741 | (6,461,048) | (14,816) | (29,707) |
| עסקת החלפת ריבית | (13,897) | (6,964) | (56,147) | 6,997 | 14,027 |
| סה"כ | 8,449 | 4,225 | (7,087,362) | (4,224) | (8,446) |
הערה:
בעסקה נקבעה לחברה פרמיית סיכון של 1.3% מעל ריבית הליבור, ומאחר שנחתמה חודשיים בלבד לפני תאריך המאזן, ההנחה היא כי לא חל בה שינוי ולא התרחש אירוע אשר העלה צורך בבחינה מחודשת של פרמיית הסיכון.
חישוב מבחני הרגישות לשינויים בשיעור הריבית בוצע כדלקמן:
לתקופה הראשונה הריבית כבר נקבעה, ועל כן אין הבדל בביצוע מבחני הרגישות בין הלוואה בריבית משתנה לקבועה. במקרה זה ידוע כי על החברה יהיה לשלם ריבית של 5.9% ולקבל ריבית של 5%. לפיכך, מבחן הרגישות יתבצע על שיעור ההיוון כולו, קרי שינויים של 5% ושל 10% בשיעור ההיוון (5.9%).
לתקופה השנייה (וכן לתקופות נוספות, לו היו) עובדת היותה של הריבית משתנה הובאה בחשבון בכך שמבחן הרגישות התבצע רק על הרכיב הקבוע בריבית – 1.3% (פרמיית הסיכון של החברה), כלומר הרכיב המשתנה, 4.6% (ריבית הליבור) משתנה בו זמנית במונה (התשלום שיש לשלם על פי העסקה) ובמכנה (שיעור ההיוון), ואילו הרכיב הקבוע אינו משתנה במונה, אלא במכנה בלבד. הריבית הקבועה אותה מקבלת החברה בעסקה (5%) נשארת כמובן קבועה בכל מקרה.
לפיכך, מבחן הרגישות לגבי היוון סכום זה נעשה בחלק מהתקופה לגבי הרכיב הקבוע בריבית בלבד (התקופה השנייה), ובחלק מהתקופה (התקופה הראשונה) על מלוא הריבית, הן הקבועה והן המשתנה (5.9%), וזאת מאחר שהריבית כבר קובעה לגביו.
רגישות לשינויים בסטיית התקן של שער החליפין בין הדולר לבין הש"ח:
| רווח (הפסד) מהשינויים | שווי הוגן | רווח (הפסד) מהשינויים | |||
| 10%+ | 5%+ | 5%- | 10%- | ||
| 5.5% | 5.25% | 5% | 4.75% | 4.5% | |
| אופציית רכש ל-3 חודשים | 1,173 | 550 | 2,010 | (477) | (881) |
| אופציית רכש לשנה | 1,533 | 729 | 3,131 | (652) | (1,224) |
| סה"כ | 2,706 | 1,279 | 5,141 | (1,129) | (2,105) |
ראוי לציין כי במידה שלחברה היו החזקות במניות, מלאי סחורות, עסקאות אקדמה או חשיפות אחרות לסיכוני שוק, היה נדרש ביצוע ניתוח רגישות דומה לחשיפות הללו בהתאם למשתנים המשפיעים על ערכן ההוגן.
האחריות המשפטית של הדירקטוריון
בחלק זה ננסה לענות על השאלה, מדוע התקנות מגדילות את אחריות הדירקטוריון. עו"ד אמיר שרף טוען במאמרו,[6] כי לתקנות של רשות ניירות ערך משנת 2002 בנושא סיכוני שוק "יש השלכות מרחיקות לכת על נורמות ההתנהגות המצופות מנושאי משרה בחברה".
אין ספק שהתקנות, כבר על פי הנוסח הקודם (לפני התיקון), הגדילו את המודעות והמעורבות של הדירקטוריון בכל הקשור לדיווח על סיכוני שוק. כך למשל נקבע, כי על הדירקטוריון לציין מגבלות חשיפה כמותיות לכל סיכוני השוק. כמובן שהדירקטוריון רשאי שלא לקבוע מגבלות כמותיות, אבל אז עליו לציין זאת ולהסביר מדוע לא נקבעו מגבלות כמותיות.
על פי אותן תקנות, הדירקטוריון גם צריך לתאר את התייחסותו לסוגיות של ניהול סיכוני שוק במהלך השנה, תוך פירוט אופי ההתייחסות, היקפה והתדירות בה נדון העניין בדירקטוריון. בנוסף יש לתאר מנגנונים של בקרה פנימית, שמטרתם למנוע סטיות מהמדיניות שנקבעה על ידי הדירקטוריון.[7]
סעיף 253 לחוק החברות מגדיר, מה הם אמצעי הזהירות ורמת המיומנות הנדרשת מנושא משרה. הסעיף קובע, כי "נושא משרה יפעל ברמת מיומנות שבה היה פועל נושא משרה סביר, באותה עמדה ובאותן נסיבות, ובכלל זה ינקוט, בשים לב לנסיבות העניין, אמצעים סבירים לקבלת מידע הנוגע לכדאיות העסקית של פעולה המובאת לאישורו או של פעולה הנעשית על ידיו בתוקף תפקידו, ולקבלת כל מידע אחר שיש לו חשיבות לעניין פעולות כאמור".
בעתיד, התקנות בנושא ניהול סיכוני שוק עשויות לקבוע רף התנהגות מינימאלי של דירקטור ולספק בסיס התייחסות לבית משפט בבואו להחליט, האם הדירקטור הפר את חובת הזהירות. כלומר, בית המשפט ישאל את עצמו, האם הדירקטור פעל ברמת מיומנות סבירה המצופה מדירקטור, או באופן יותר פרטני:
* האם הדירקטורים קבעו מגבלת חשיפה כמותית לכל אחד מסיכוני השוק להם חשופה החברה (גם לסיכון ריבית, סחורות, חומרי גלם וניירות ערך)?
* במידה שלא נקבעה מגבלה כמותית לאחד מסוגי הסיכונים – האם הדבר צוין והאם ניתן הסבר לכך?
* באיזה תדירות נפגשו הדירקטורים כדי לדון בנושא?
* מה היו הנושאים שעלו באותו דיון ובאיזה היקף הם נדונו?
* מה איכות החומר שחולק לדירקטורים לפני הדיון? האם הוסבר לדירקטורים מה הם המכשירים הפיננסיים הנגזרים והאסטרטגיות בהן פועלת החברה? האם נשאלו שאלות מצד הדירקטורים וניתנו הבהרות?
* מה הם הכלים שיש לדירקטוריון כדי לפקח באופן שוטף על מדיניותו?
* כיצד מטופלת חריגה ממדיניות הדירקטוריון ומתי מובא הדבר לידיעת הדירקטורים?
עו"ד שרף טוען במאמרו, כי דירקטורים שלא קבעו מדיניות כמותית עשויים להיחשב בנסיבות מסוימות כמי שלא פעלו ברמת מיומנות סבירה. כמו כן, לדעתו, מפגשים בתדירות נמוכה ובאיכות והתייחסות לא מספקת, עשויים להיחשב כאי עמידה בחובת הזהירות.
דירקטור שלא נקט באמצעים סבירים לקבלת מידע שאיסופו הוא חיוני לביסוס העמידה בחובת הזהירות, יהיה כנראה זקוק להסבר טוב ומשכנע אם הדבר יגיע לבית משפט.
התיקון והמודל הכמותי החדש מכניסים רף נוסף לבחינת הזהירות של נושא משרה בהיבט של קבלת המידע. כאמור, במידה שנתוני ניתוח רגישות של סוף התקופה המדווחת אינם מייצגים, על החברה לתת גילוי של מבחני הרגישות למועדים נוספים בתקופת הדיווח. כמו כן, על הדירקטוריון לנמק את הבחירה בתדירות ובמועדי המדידה הנוספת. אפשר לכן להניח, כי המשמעות של איסוף המידע בהקשר של מילוי חובת הזהירות היא גם דיון תקופתי (למשל, חודשי או רבעוני) של הדירקטוריון במודל הכמותי של ניתוח רגישות.
סיכום
במאמר זה דנו במודל הכמותי החדש של ניתוח רגישות בהתאם לתיקון של תקנות רשות ניירות ערך בדבר סיכוני שוק ודרכי ניהולם. התיקון חל על דוחות הדירקטוריון של החברות לשנת 2006 ולכן נדרשת היערכות מיידית של מנהלי הסיכונים והדירקטורים בחברות.
המודל החדש צפוי לשכלל ולפתח את תרבות ניהול הסיכונים הפיננסיים בחברות. יש להניח, כי תגדל מעורבות הדירקטוריון הן בקביעת מדיניות על פי מגבלות של ניתוח רגישות והן בבקרה אחר מגבלות אלה. המודל הדיווחי גם מגדיל את האחריות המשפטית של נושאי משרה. נוצר רף חדש להתנהגות מצופה מנושא משרה בכלל ודירקטור בפרט, בכל הקשור לקביעת מדיניות כמותית של סיכוני השוק והבקרה אחריה. יש לזכור, כי לא פחות חשוב מנתוני ניתוח הרגישות, הוא התהליך אליו תיכנס החברה ובאיזו מהירות היא תשכיל לאמץ שיטות מתקדמות לניהול סיכונים כחלק מהיערכותה הארגונית, המשפטית והטכנולוגית.
מקורות
Berkowitz J. and J. O'brien. (2002). "How Accurate are Value-at-Risk Models at Commercial Banks?", The Journal of Finance 57: 1093-1111.
Hodder, L. and M.L. McAnally. (2001). "SEC Market-Risk Disclosures: Enhancing Comparability", Financial Analysts Journal 57: 62-78.
Jorion P. (2002). "How Iinformative are Value-at-Risk Disclosures?", The accounting Review 77: 911-931.
Linsmeier T. J., Thornton D. B., Venkatachalam M. and M. Welker. (2002). "The Effect of Mandated Market Risk Disclosures on Trading Volume Sensitivity to Interest Rates, Exchange Rates and Commodity Price Movements", The Accounting Review 77: 343-377.
Liu C., Ryan S. G. and H. Tan. (2004). "How Banks Value-at-Risk Disclosures Predict their Total and Prices Risk: Effects of Banks Technical Sophistication and Learning Over Time", Review of Accounting Studies 9: 265-294.
Rajgopal S. (1999). "Early Evidence on the Informativeness of the SEC's Market Risk Disclosures: The Case of Commodity Price Risk Exposure of Oil and Gas Producers", The Accounting Review 74: 251-280.
וייס, ד'. וא' שוסט .(2005). חשיפות והגנות מפני סיכוני שוק – פרקטיקה ודיווח, מכון קסירר למחקר בחשבונאות, אוניברסיטת ת"א.
ליפשיץ, ש' .( 1991). "פעילות של בנקים בשוק ההחלפות הפיננסיות", סוגיות בבנקאות 10, יוני:
84-63.
ליפשיץ, ש'. (2007). "האם דירקטורים רגישים לניתוח רגישות?", תאגידים, יפורסם בגיליון פברואר 2007.
שרף, א'.( 2002). "סיכוני שוק וסיכונים למנהלים: האם תקנות ניירות ערך החדשות בדבר חשיפת החברות לסיכוני שוק חושפות גם את מנהלי החברות לסיכונים חדשים?", רשות ניירות ערך.http://www.isa.gov.il/download/pirsum/a145_article_g_140402.pdf
הערות
[q] בראש הוועדה עמד פרופ' דן גלאי וחבריה הנוספים היו: רו"ח זאב אבלס, ד"ר אפרים טואף, רו"ח איילין טולדנו, פרופ' רו"ח יצחק סוארי ורו"ח ערן צ'רנינסקי. ר' גם באתר האינטרנט של רשות ניירות ערך, דוח הוועדה ה-II לקביעת כללי דיווח בדבר חשיפה לסיכונים פיננסיים ודרכי ניהולם. http://www.isa.gov.il/download/pirsum/a329_galay2_committee_040106.pdf.
[2] Hodder and McAnally(2001) הישוו בין שלוש השיטות והציגו מתודולוגיה להמרת המידע הכלול בגילוי טבלאי למידע בשיטת מבחני הרגישות או בשיטת VaR.
[3] הדבר משמעותי במיוחד לשינוי בשיעור ריבית כאשר מבוצע ניתוח רגישות של הלוואות ומכשירים פיננסיים נגזרים או לשינוי בסטיית תקן של נכס הבסיס בניתוח הרגישות של אופציות.
[4] התיקון ישפיע כנראה על צורת ניהול הסיכונים ותדירות הבקרה בחברות. יש כאן רמז לביצוע תקופתי של מבחני רגישות ובדיקה שוטפת של הנתונים – שהרי כיצד יידע הדירקטוריון, אם נתוני סוף תקופה מייצגים?
[5]להבנת המהות הכלכלית של החלפות ריבית כולל דוגמאות ר' ליפשיץ (1991).
[6] http://www.isa.gov.il/download/pirsum/a145_article_g_140402.pdf.
[7] כאן עולה גם שאלת אחריות ומעורבות המבקר הפנימי (למשל – האם הוא מיומן בנושא? האם שילב את ביקורת סיכוני השוק במסגרת תוכנית הביקורת הפנימית השנתית שלו?).